10月29日上午，工商银行涨超2%，创出历史新高。工农中建四大行A+H总市值盘中首次站上10万亿元——工商银行2.94万亿，农业银行2.58万亿，建设银行2.35万亿，中国银行2.15万亿。

但把时间往回拨十天，10月19日，42家银行股全线收涨，工商银行总市值站上3万亿元，重夺A股市值第一，建设银行紧随其后同样超过3万亿。那天42家银行股总市值是17万亿元。十天之后，四大行一个板块就摸到了10万亿。

一个行业里最大的四家公司加起来值10万亿，而这个行业的42家公司，市净率全部低于1倍。 两件事同时成立，才是这条历史新高最诚实的读法。

10万亿的“成分”：股息率在定价，不是利润增速在定价

把四大行拆开，市值排位的逻辑比总量更有信息量。

工商银行2.94万亿居首，农业银行2.58万亿次之，建设银行2.35万亿，中国银行2.15万亿。四大行的座次在过去一年里反复轮换过，工行和建行都曾单独站上3万亿，农行的年内涨幅一度落后。座次的不稳定说明一件事：驱动这轮上涨的不是某一家银行的独特故事，是整个板块被同一套逻辑重新称重。

那套逻辑的核心变量是股息率。六大行2026年中期分红比例统一从30%提升至31%，合计拟派现接近2210亿元，较上年同期增加约163亿元。以8月末收盘价计算，六大行中期股息率普遍在3.6%到4.6%之间，交通银行4.57%居首，邮储4.37%紧随，工商银行约3.95%。

对照一下：国有大行一年期定存利率已降至0.95%左右，三年期整存整取平均利率约1.683%；10年期国债收益率在1.68%附近。即便以股息率最低的大行计算，也是三年期存款利率的两倍以上。在一个存款和国债都只能给1%出头回报的环境里，一份写进章程、按半年兑现的4%左右的现金回报，本身就是一种被严重低估的资产。

市值突破10万亿，本质上是市场在用“类固收”的框架给四大行重新定价。定价的锚不是净利润增速——上半年六大行净利润增速4.4%虽然比2023年的2.1%有所提升，但远谈不上高增长——锚是股息的可持续性和相对无风险利率的利差。只要这个利差还在，市值就有继续往上走的燃料；利差一旦收窄，10万亿就是一个需要被重新审视的数字。

谁在买：险资从16家加到27家，制度在给“长钱”铺轨道

价格不会自己往上走。四大行流通市值巨大，能把它们买出历史新高的资金，不可能来自散户的追涨。

险资是这一轮最清晰的增量。险资重仓银行股的家数，从2024年末的16家增至2026年中报的27家，北向、南向资金同步增配。中泰证券的跟踪更细：2025年三季度后保险资金对银行板块的持仓比例持续回升，2026年一季度共有6家保险机构对11家上市银行实施增持，险资被明确界定为银行板块“主要的增量资金”。

险资买银行，不是战术选择，是资产负债表的要求。2025年初六部门联合印发方案，明确险资“每年新增保费的30%用于投资A股”；2026年8月《保险公司资产负债管理办法》以净投资收益覆盖率不低于100%的硬约束，把高股息资产正式写进了保险公司的资产负债表。一套制度组合拳下来，险资配置高股息银行股从“可选项”变成了“合规动作”。

另一条线是中央汇金的背书。中央汇金大规模增持沪深300ETF和上证50ETF，释放了强烈的信号，为银行股提供了估值底，与保险资金形成共振。银行板块逾11万亿元的总市值提供了容纳大资金进出的容量，接近4%的平均股息率与国债收益率之间保持着明确的利差，险资的配置需求、汇金的托底信号、ETF的被动流入，三条管道同时往同一个方向注水，10万亿不是某一天被“炒”出来的，是被一套制度性的资金结构慢慢推上去的。

基本面在配合，但配合的方式是“大行独好”

如果只有股息和资金，没有基本面的配合，这轮行情走不了这么远。

2026年二季度，商业银行净息差1.41%，环比回升1个基点，是2022年一季度净息差跌破2%以来首次单季回升。分机构看，大型商业银行净息差1.31%，环比提升0.02个百分点，回升的动力来自前期高息定期存款集中到期重定价，负债端成本在系统性下行。

资产质量的分化更值得细看。二季度末商业银行整体不良率1.52%，微升1个基点，但大型商业银行是六类机构中唯一不良率下降的，从1.22%降至1.21%；农商行2.83%、城商行1.87%、民营银行1.90%，全部在往上走。拨备覆盖率的分化更直观：大行241.69%，逆势提升1.04个百分点，是唯一拨备在加厚的机构类型；农商行156.66%，城商行171.10%，缓冲垫都在变薄。

四大行这轮市值新高的基本面底色，不是“银行业全面好转”，是“银行业里最稳的那四家，被单独挑了出来”。当农商行不良率逼近3%、城商行利润增速被拨备侵蚀的时候，资金往大行集中，不是因为大行更便宜，是因为大行更确定。在息差1.41%、行业净利润同比微降0.57%的环境里，确定性本身就是溢价。

焦点问题：10万亿和0.6倍PB，哪个才是真的

最刺眼的矛盾留到了最后。

四大行总市值10万亿，创历史新高。但42家上市银行的市净率全部低于1倍，平均PB约0.6倍，“破净”局面在这轮持续数年的上涨中从未被真正打破。

市值新高和全面破净同时成立，听起来像悖论，拆开看并不矛盾。市值=净资产×PB。四大行的PB虽然低，但它们的净资产在持续增长，规模增速与社融增速基本一致，净资产的自然增长本身就推着市值往上走。同时，股息率的吸引力让资金愿意在0.6倍PB的位置上持续买入，把价格从“更便宜”推到“没那么便宜”。10万亿反映的是净资产的厚度和股息的确定性，0.6倍PB反映的是市场对银行资产质量的长期折价——两件事量的是同一家公司不同的维度，不互相抵消。

但这个矛盾也提示了一件事：这轮行情的定价框架是“类固收”，不是“重估净资产” 。如果市场真的相信四大行的资产质量值得1倍PB，破净就不会持续这么多年。当前的上涨，是资金在低利率和资产荒的夹缝里，给4%左右的股息率支付的一个合理价格，而不是对银行“重新变成成长股”的投票。中信证券所说的从“高股息防御资产”向“高确定性权益资产”重估，重估的幅度取决于净息差能不能在1.31%附近真正筑底，而不只是环比回升1个基点。

银行股刷新历史，刷新的是价格，不是估值逻辑的底色

四大行总市值突破10万亿，是低利率时代给“确定性”标出的第一个公开价格。

它的驱动力是清晰的：股息率3.6%到4.6%对1.68%国债和0.95%定存的碾压性利差，险资从16家加到27家的制度性增配，汇金和ETF的托底信号，以及大行在净息差企稳和不良率独降上给出的基本面配合。这些因素加在一起，把一个曾经被市场用“坏账恐惧”定价的板块，重新用“现金流资产”的框架称了一遍。

但10万亿不是终点，也不是一个可以简单庆祝的数字。它的可持续性绑定在一个条件上：股息率的分子——利润和分红比例——不能往下走。大行上半年净利润增速4.4%，分红比例提了1个百分点到31%，这个组合在息差1.31%的环境里是可持续的，但它的安全边际并不厚。如果净息差在负债端红利释放完毕之后再次下行，如果大行的不良率跟中小行一样开始往上走，那么当前用股息率锚定的10万亿，就需要用另一套更保守的假设重新算一遍。

银行股刷新历史，刷新的是价格，不是估值逻辑的底色。0.6倍PB的全面破净还在那里，它提醒每一个在10万亿上面加仓的人：你买到的是一份每年4%左右的现金回报，和一份“大行比中小行更稳”的相对确定性，不是一张通往净资产重估的门票。 这张门票什么时候发，取决于净息差1.31%的底，而不是市值10万亿的顶。